政府融资模式全面重构如何实现稳增长及惠民生

  政府融资模式全面重构如何实现稳增长及惠民生
  从7月30日的中央政治局会议传达的信息来看,整体经济形势相比上次政治局会议时更为严峻。国内经济方面,主要集中在稳杠杆和稳增长两者维持平衡难度较大。政府固定资产投资在稳定国内经济方面具有举足轻重的影响力。政府部门需要在稳杠杆及稳增长双重目标下主导项目的投资、融资、建设等工作,不夸张的说,他们面临的挑战将是史无前例的。这也是企业部门、金融部门及其他机构需要共同面对的挑战。
  如何面对这次中央政治局会议传达的国内经济面临的风险和挑战?如何理解稳增长、惠民生与防风险之间的关系,并解决它们之间的冲突?
  中央政治局会议已经定调。城市建设领域的各参与方,应该思考如何应对这一形势,按照中央政治局会议所指明的方向做好各自的本职工作。
  稳增长、惠民生与防风险的关系主要集中在稳杠杆和稳增长两者之间。二者存在着一定程度的冲突,因此维持平衡难度较大。稳杠杆是在逐步去杠杆的过程中实现的,中央各部委及地方政府出台了一系列政策,金融风险逐步出清的过程就是去杠杆的过程,比如包商银行等中小银行的风险、债券违约风险等;而稳增长则需要资金利用一定的杠杆,有一分钱花一分钱的方式难以逆势拉动增长;同时也需要有效的资金去处,通俗理解就是资金要投入到有较高效益的项目上。
  维持二者平衡的过程,实际上也是不断深化供给侧改革的过程。稳杠杆需要在该去杠杆的领域坚决去杠杆,例如在金融领域取消刚兑承诺,资管新规的出台严格控制了金融机构表外业务等,就是一种回归市场、坚决去杠杆的方法。稳增长需要在有较高效益的项目上适度运用杠杆,这次政治局会议提出了“城镇老旧小区改造”、“城市停车场”、“城乡冷链物流设施”、“信息网络等新型基础设施建设”等,这些都是有较高效益,可以加大投融资力度的领域。从城市建设领域的特点来看,惠民生与稳增长可以兼顾,即从惠民生领域寻找可实现稳增长的项目,这些领域可以适度运用杠杆。
  在固定资产投资领域,政府部门如何实现防风险,稳增长及惠民生?
  如上所说,政府部门重点是做好稳杠杆和稳增长的平衡,坚持宏观政策要稳、微观政策要活,这需要政府部门发挥平衡的技术能力及艺术天分。
  总的来说,政府部门在实现这种平衡的工作大方向是正确的,但操作上还存在一些问题。
  一方面,通过政府融资模式全面重构实现稳杠杆,兼顾稳增长。在融资方式上“堵后门,开前门”,其中堵后门的政策包括:地方平台融资功能被剥离,表外违规融资受限;政府购买服务违规用于工程建设被禁止;禁止固定回报、明股实债,导致政府产业基金规模腰斩;F+EPC等垫资施工等产生政府隐性负债的建设模式被严查。开前门的政策有:地方债务置换;预算内发行地方政府债券,重大项目的专项债可用于项目资本金;一般公共预算支出的10%可用于PPP项目中的政府支出,吸引社会资本。
  当然在融资模式重构过程中,也出现了一些操作问题,比如各个部门的政策缺少协调。2017年11月10日,财政部发布《关于规范政府和社会资本合作(PPP)综合信息平台项目库管理的通知》(财办金〔2017〕92号文),进一步要求PPP项目规范实施;同年11月21日,国资委发布《关于加强中央企业PPP业务风险管控的通知》(国资发财管〔2017〕192号),要求央企规范审慎参与PPP项目;2017年11月17日,中国人民银行发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》(2018年7月20日出台正式文件),对于PPP项目资本金筹集及项目贷款进一步约束。虽然这些政策都有各自出台的道理,但这几个政策同时生效,则几乎让国内固定资产投资领域的经济活动被“速冻”。
  另一方面,筛选有较大社会及经济效益的政府投资项目来重点实现稳增长。这类项目包括高速铁路、高速公路、轨道交通等,也包含新农村建设、厕所革命、乡村振兴、生态环境建设、综合管廊等,还包括本次政治局会议提到的“城镇老旧小区改造”、“城市停车场”、“城乡冷链物流设施”、“信息网络等新型基础设施建设”等。
  但在筛选项目过程中出现了操之过急的问题,推进项目中出现了反复的问题。比如一开始为了稳增长,国内大量上轨道交通、有轨电车项目,后来发现一些城市的项目效益较低,又大量停止审批。当然还有其他一些领域,也存在这种反复的情况。有效率是在相对短的时间内高质量完成任务,而这种反复降低了效率、造成了浪费。
  政府部门有哪些抓手来实现上述目标?
  据我们了解,企业部门、金融部门及其他相关机构普遍认为政府部门缺乏抓手,因此也不知道如何参与政府投资项目,很多机构已经消极到认为现在政府的生意已经没法做了。
  可能有人会认为持这种观点的机构或个人是因为自身能力不足,所以消极。但通过我们与一些政府部门的沟通来看,部分政府人士在严峻的形势面前,或者懵圈或者抱残守缺。如果主导政府投资项目的政府部门都手忙脚乱、不知所措,那么可想而知,企业部门、金融部门及其他相关机构产生消极思想是多么正常。当然,有作为的政府部门也还是很多的。
  我们认为政府部门需要两个抓手,一个是有较高效益的项目,另一个是可操作的融资模式,也就是说一手抓钱,一手抓项目。
  很多政府部门认为,在防范金融风险的前提下,他们缺的是融资这一抓手。这是政府融资模式全面重构对政府部门造成的困扰,尤其在地方政府部门,这是一个非常正常的现象,也不能说地方政府部门的认识是完全错误的。
  事实上,地方政府确实缺乏再次大规模融资扩张的抓手,然而却不缺少中小规模融资的抓手。融资是为投资服务的,我们应认识到,大规模投资不一定有高效益,小规模投资也可以有高效益。对应融资这个抓手来看,需要充分思考中小规模融资方式的作用。
  未来的地方政府融资不能再有隐性负债,融资还款需要从中长期预算中安排,只要能在中长期预算中安排的融资,不管是否称为“债务”都无所谓,这是政策允许的。地方债券和PPP模式将是地方政府的主要融资抓手。地方债可以分为一般债和专项债,这里就不展开了;PPP模式可以让社会资本投资原本应由政府投资的项目,地方政府给予建设期补贴或者运营期补贴,通常称作前补贴或后补贴。
  另外,这里没有将政府引导基金作为融资抓手之一,主要考虑的是:政府引导基金是由政府投入部分资金,市场化运作,对于政府而言是一种投资方式,主要用于扶持产业。如果投资到具体政府投资项目中,则可以归入PPP的范畴,如不涉及具体项目层面,则演变成为地方政府引导融资的一种形式,鉴于基金主要来源于金融机构这一事实,多采取明股实债,难以归为地方债券,变得不伦不类。鉴于此,它的发展还需要进一步的制度完善,所以这里暂不考虑。
  虽然很多政府部门认为,他们不缺少优质项目,但从第三方的角度看对于其项目是否有较高效益要打一个问号,有待认真研究。关于这一问题不展开讨论。
  作为地方政府部门融资抓手,地方债券及PPP有哪些不同之处?
  第一,三十年来,两者的发展历程不同。政府债券的发展经历了不允许发行、国家信用发行(地方使用)、省信用发行(地方使用)、地方债中的专项债可以作为重大项目资本金等阶段。PPP则经历了地方摸索实践、国家发改委特许经营地方试点、住建部推动地方公用设施市场化、财政部在全国全面推广PPP模式等阶段。从历程上看,地方债高大上一些,而PPP则显得更草根一些。
  第二,信用等级不同。地方债从国家信用发行到省级信用支持。另外,债券属于借钱行为,需要信用支持,债券是比股权优先偿还的。PPP的信用基础一直是地方政府信用,除了部分省级PPP项目有省级信用支持外,绝大多数PPP项目是地方政府信用支持。另外,需要特别说明的是,PPP项目是政府部分信用支持,因为政府是在预算内安排补贴,不是全部收入;而PPP的其他融资信用需要项目本身收益支持,更需要社会资本的信用支持。
  第三,交易架构不同。从交易的基础来看,地方债中的一般债主要是基于预算,专项债主要是基于项目,要求前期论证收益与融资自求平衡,但是这个论证一般会比较粗糙,采取项目打捆融资方式,允许项目进行调入和调出;而PPP融资中的项目是确定的、相对成熟的。从交易主体来看,地方债主要是政府与金融机构之间的一种交易行为;而PPP项目核心是政府与投资人之间的交易,以及投资人与金融机构之间的交易。
  第四,预算内额度限制不同。地方债额度是国家以省级为单位进行分配,市县在省级的额度内再分配;PPP融资额度是以地方政府一般公共预算支出的10%作为上限。
  第五,所处项目推进环节不同。地方债主要是一种融资行为,体现的是融资效率。专项债虽然指向项目,但和投资、建设、运营效率关系不大。PPP不仅在融资环节体现效率,引入的社会资本还需要在投资、建设、运营的全生命周期体现它的效率。
  以上仅是作为基本的区分,难免有不准确的地方,不做深入研究分析。
  政府部门在使用地方债及PPP这两个融资抓手时,存在的误区及需要注意的事项有哪些?
  总的来说,如果地方债和PPP融资用于较高效益的项目,那么这个抓手就使用到位了,但是现实情况却不尽理想。
  第一,地方发展责任缺失。一些发展慢的地区,不愿意举债,哪怕是合法的举债,仅仅是因为担心还不起,很少考虑长远发展以及发展带来增量收入。对于企业经营而言,如果经营不善,工资发不出都可能形成欠债。如果政府部门也这么想,不理解财政预算收入具有一定时期的稳定性,不考虑地方发展带来的财政增量收入,恐怕就不会有发展了,任何的融资抓手放在他们面前,也不会用。那么地方如何发展呢?他们倾向于让企业大包大揽,不管公益项目能不能盈利,政府反正不出钱,前期工作也交给企业来推进。如果企业可以做政府的事,那政府这么多的部门和人员应该干什么呢?我们想说的是,政府部门的发展责任不能缺失,政府投资项目需要政府来积极主导。
  第二,倾向简单比较,不抓本质,盲目决策。大家都知道统计的结果是地方债的融资成本低,PPP的融资成本高,所以就简单地说地方债好,PPP不好。而对地方债为什么成本低,PPP融资成本为什么高的原因却不深究。地方债依靠的是省级信用来融资,而大多数PPP项目依靠的是市县部分信用融资及项目自身收益融资,无信用支持等级相对较低,项目收益不稳定等,都导致投资人及金融机构承担风险增加,自然使融资成本提高。如果省级政府给予地方一定程度的信用支持,PPP的成本就会降下来。据我们了解,一些省级实施的、有省级信用的高速公路PPP项目融资成本明显低于地级市的PPP项目。作为地方政府部门应该积极争取政策,降低成本,而不是被动的接受,轻易的否定,这会造成很大的负面影响,错失很好的融资抓手。同时我认为即使融资成本稍高一些也有必要,只要融资用于高效益的项目就行,但前提是一定要投入到高效益的项目中。
  第三,倾向程序简单的融资方式,寄希望“创新”,忽略项目前期准备。一方面,政府部门受传统运作项目惯性的影响,普遍喜欢大干快上,嫌弃PPP操作程序多,不系统研究考虑各种政策的规定,总是在琢磨预算外融资的“创新”方式,往往是花了很多时间,最后发现不合规风险高而暂停,要么耽误了项目不再推进,要么重新用合规的方式继续推进,时间上并没有实现节约。另一方面,政府部门面对专项债这种简单的融资方式,由于项目前期储备等准备工作不足,不能很好的与地方债发行有效衔接,使得地方债所筹集的资金使用难以十分高效。
  第四,对固定资产投资所涉及行业及地区发展水平的理解不深入,缺少针对性的机制设计。我们认为,对于政府部门而言,完全依靠政府信用发行的地方债,确实融资成本相对较低。但如果项目储备或者项目前期研究充分,特别对于技术含量高,地方政府部门专业性不足的区域涉及的固定资产投资项目,没有专业投资、建设、运营机构的参与,难免出现投资决策失误;PPP项目中的投资人融资环节虽然只是全生命周期的一部分,但是确是其核心落地条件,这对政府信用低的地区形成“绑架”。地方政府为了吸引资金,一般在融资成本,工程成本及监管方面做出重大妥协,一旦这种妥协超过项目落地所带来的效益,就成为一种损失。而解决这些问题的办法是进行有针对性的机制设计,予以完善,而不是在教训面前停下来,半途而废,功亏一篑。
  第五,PPP项目的地方政府自主灵活性及地方债的全局责任重大性没有得到足够落实。对于PPP而言,虽然各部委出台了需要规范性文件,但实施主体仍是地方政府。地方政府能够很好的发挥PPP的作用,在全面预算管理的背景之下,PPP仍是非常好的稳杠杆和稳增长的抓手。可很多地方政府部门视而不见,还在迷茫之中。我在《10号文后,如何理解“规范”一词?如何认识PPP这一政策工具?》提到PPP这一政策工具如果获得政府、金融机构等部门支持,它可以直接发力于三端(存量资产、现有负债、增量发展):通过运作存量化解或降低债务,盘活资产价值;通过运作增量实现基础设施补短板,有效解决经济面临的困境;同时极大的提升公众对政府服务的参与度、提高政府管理效率,有效促进公用事业领域资本市场的成熟及公共服务的专业化。目前很多地区通过PPP在三端尝到“甜头”。对于地方债而言,虽然额度受限,但是在目前金融改革的大背景下,不能出现任何闪失,所以足以让地方政府部门引起高度重视,发行地方债需要有较强的全局责任意识,政府部门自身需要提高债务资金的使用效率。
  总的来说,我认为无论是地方债还是PPP在实践中都难免有缺点,但不可否认,这都是目前所需要的。选择地方债和PPP不是零和博弈,非此即彼,而应该通过机制设计使得它们更加完善,使其各得其所,各发所长,融合使用。

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